Warren Buffetts Berkshire Hathaway: Et fond i forkledning?

Her om dagen sjekket jeg surrogatfondet mitt. Jeg visste at det inneholdt tre typer investeringer: 1) privateide virksomheter, 2) børsnoterte aksjer og 3) kontanter. Som tidligere fondsanalytiker stilte jeg meg de vanlige spørsmålene i faget. Hva var aktivaallokeringen i investeringen? Og hva var prisen på verdipapirene i porteføljen - spesielt forholdet mellom pris og fortjeneste?

Til min overraskelse kunne jeg ikke finne denne informasjonen. Ved hjelp av noen Google-søk fant jeg flere artikler som analyserte Berkshire Hathaways regnskaper, men siden ingen av dem fulgte formatet ovenfor, var det ingen som svarte på spørsmålene mine. Derfor denne spalten.

Les mer om dette: Slik investerer du som Warren Buffett

Berkshire Hathaways aktivaallokering

I motsetning til de fleste verdipapirfond er Berkshire Hathaway belånt. Låneopptakene er imidlertid implisitte snarere enn eksplisitte. Når fond låner, gjør de det på vanlig måte, ved å ta opp kortsiktige lån og investere inntektene. Den samme prosessen gjelder for selskaper som utsteder gjeld for å finansiere driften. Berkshire Hathaway oppnår imidlertid ikke belåning ved å belåne morselskapet, men i stedet ved å investere tapsreservene i sine forsikringsdatterselskaper.

Ifølge Morningstars Greggory Warren, som har bidratt i denne delen av analysen (jeg kan ikke stole på at jeg kan dissekere forsikringsselskapers økonomi), har Berkshire Hathaway for tiden 175 milliarder dollar i tapsreserver knyttet til forsikringsvirksomheten. I tillegg til denne gjelden eier selskapet 241 milliarder dollar i gjeldspapirer og kontanter, hvorav det meste består av statskasseveksler, i sin forsikringsvirksomhet. I tillegg har selskapet 48 milliarder dollar i kontanter i sin øvrige virksomhet. Dette gir en nettokontantbeholdning på 114 milliarder dollar - en heftig sum, men som vi snart skal se er ikke dette noe oppsiktsvekkende etter fondsstandarder.

Selskapets portefølje av børsnoterte aksjer som er tilgjengelige for salg, var sist fredag verdt 267 milliarder dollar. Sammen med nettokontanter utgjør dette 381 milliarder dollar. Siden Berkshire Hathaways markedsverdi er 958 milliarder dollar, utgjør de privateide selskapene differansen. Markedet verdsetter dem til 577 milliarder dollar (senere vil vi se hvor mye overskudd disse selskapene genererer).

Diagrammet nedenfor viser disse tallene i prosent.

Ikke noe oppsiktsvekkende. Når Berkshire Hathaways forsikringsforpliktelser er trukket fra kontantbeholdningen, ser selskapets aktivaallokering omtrent ut som et typisk, om enn noe forsiktig, aksjefond. Det har 88% av sine eiendeler i aksjer (både privateide selskaper og børsnoterte aksjer), i en veldiversifisert portefølje som omfatter over 100 posisjoner, inkludert både offentlige og private beholdninger. Blant de førstnevnte er det bare Apple (AAPL) som utgjør mer enn 5% av Berkshires samlede nettoformue (andelen ligger for tiden på 9%, et kraftig fall fra tidligere nivåer, ettersom Buffett nylig har solgt 506 millioner aksjer).

Berkshire Hathaways porteføljeegenskaper

Selskapets bransjeeksponering krever lite forklaring. Bortsett fra Apple og et lite kjøp av Amazon.com (AMZN), begrenser Berkshire Hathaway seg til tradisjonelle virksomheter som forsikring, forbrukertjenester, jernbane og energi. Som de fleste vet, ønsker Buffett investeringer som genererer kontanter i dag, ikke løfter om hva morgendagen vil bringe.

Det som er mer interessant enn aktivitetene til Berkshire Hathaways selskaper, er prisene på dem. Tross alt er driften deres veldig konsistent. Selv den tilsynelatende nykommeren Apple har solgt forbrukerelektronikk i nesten et halvt århundre (See's Candies, som ble omtalt i denne spalten for bare to uker siden, er enda eldre). Prisen investorene betaler for disse aktivitetene varierer imidlertid over tid.

Gitt at Buffett kjøper modne selskaper i stedet for nystartede bedrifter, er det mest hensiktsmessige verdsettelsesmålet forholdet mellom pris og fortjeneste. Hvor mye koster hver dollar i selskapsoverskudd?

For de børsnoterte aksjene kryssrefererte jeg Berkshire Hathaways siste 13F-rapport (en oversikt der aksjebeholdningen offentliggjøres kvartalsvis til SEC) med inntjeningen over de siste 12 månedene som er rapportert for disse selskapene i Morningstars aksjedatabase. Det er enkelt nok!

Det viste seg imidlertid å være vanskeligere å fastsette et P/E-forhold for Berkshires private selskaper, ikke bare fordi man må trekke fra investeringsgevinster fra Berkshire Hathaways offisielt rapporterte inntjening, men også fordi datterselskapet Geico mottar separat rapporterte investeringsinntekter. Skulle disse pengene også trekkes fra, siden de avhenger av markedsutviklingen, eller skulle de regnes som en normal del av Geicos virksomhet?

Jeg delte forskjellen og gjorde beregningen på begge måter. Følgende graf viser fire ulike P/E-forholdstall: 1) De 100 største amerikanske aksjene, 2) Berkshire Hathaways offentlige aksjeportefølje, 3) Berkshire Hathaways private selskaper, inkludert investeringsinntektene til forsikringsdatterselskapene, og 4) Berkshire Hathaways private selskaper, eksklusive investeringsinntektene til forsikringsdatterselskapene.

I alle tilfeller ble forholdstallene beregnet ved å dividere den totale børsverdien til hver gruppe med de totale inntektene, med utgangspunkt i (som nevnt tidligere) de siste 12 månedene for de børsnoterte selskapene og regnskapsåret 2024 for de privateide selskapene. Hvis selskapene gikk med underskudd, ble det tatt hensyn til dette, men ettersom organisasjonen er Berkshire Hathaway og forvalteren er Warren Buffett, ble det funnet få slike selskaper.

Merk: På grunn av begrenset plass har jeg på uelegant vis merket P/E-forholdet for Berkshire Hathaways børsnoterte aksjer som «BH Public», for de private selskapene inkludert Geicos investeringsinntekter, som «Private Yes», og for de private selskapene eksklusive disse inntektene som «Private No». Jeg beklager den klønete formuleringen.

For lenge, lenge siden sluttet Buffett å være en hardnakket verdiinvestor og oppsøkte i stedet det han anså for å være gode selskaper til gode priser. Det er ikke opp til meg å si om han for tiden eier noen gode selskaper (bortsett fra See's, altså). Men prisene deres er i hvert fall moderate. Hvis dette var et aksjefond, ville Morningstar klassifisert porteføljen som «great value», eller muligens «medium value».

Begravd i oppstillingen er Apples P/E-forhold på 34. Det er derfor ingen overraskelse at Buffett har solgt aksjen aggressivt siden slutten av 2023. Uavhengig av selskapets kvaliteter, samsvarer det ikke med Berkshire Hathaways normale prisprofil.

Avslutningsvis

Det er her jeg vanligvis gir min mening. Men ikke i dag. Siden jeg eier Berkshire Hathaway-aksjer, kommer jeg til å holde denne artikkelen beskrivende i stedet for normativ. Men som alltid står du fritt til å trekke dine egne konklusjoner!