Hvorfor snakker alle om CoCos?

Hvorfor er transaksjonen med UBS/Credit Suisse enestående?

Som en del av UBS sin redning av Credit Suisse, forventet sveitsiske myndigheter at innehaverne av CoCos (også kalt AT1-kapital) skulle tape pengene sine.

Credit Suisse hadde 13 CoCos utestående verdt 17 milliarder dollar utstedt i amerikanske dollar, sveitsiske franc og singapore dollar, ifølge Washington Post.

I motsetning til tidligere selskapsrestruktureringer, har CoCo-eiere sett verdien av beholdningen sin redusert til null, mens aksjonærene har muligheten til å konvertere sine Credit Suisse-aksjer til UBS-aksjer.

Den «normale» rekkefølgen er at det alltid er aksjonærene i et selskap som bærer de første tapene, før obligasjonseierne blir skadelidende.

For Eoin Walsh, partner i Twenty-Four Asset Management, «har sveitsiske myndigheter lempet på reglene for å sikre investering i et skakkjørt selskap. Aksjer er den mest underordnede av kategoriene innenfor finansielle instrumenter, men Credit Suisses aksjonærer blir reddet av UBS (støttet av den sveitsiske regjeringen) når AT1-obligasjonseiere ser sin andel redusert til null».

«Vi lurer på hva de langsiktige konsekvensene vil være for det sveitsiske finanssystemet, ettersom FINMAs handlinger risikerer å undergrave investortilliten til sveitsiske myndigheter» legger han til.

Hva er en «CoCo»-obligasjon?

En «CoCo» (forkortelse for «Contingent Convertibles») er et spesielt verdipapir som kan forklares som en blanding mellom en aksje og en obligasjon. IFRS omtaler dette som et komplekst instrument ettersom det er en finansiell forpliktelse med egenkapitaltrekk.

Den er utstedt av en bank for å styrke sin kapital og oppfyller tilsynskravene satt av bankmyndighetene når det gjelder soliditet for å unngå risiko for konkurs.

Ved vanskeligheter tjener en CoCo til å absorbere eventuelle tap gjennom en eventuell nedskrivning av deler eller hele obligasjonen, alternativt en konvertering til egenkapital.

Det er også en obligasjon med egenskaper som ligner på konvertible obligasjoner, som kan konverteres til aksjer når kursen på obligasjonen når et visst nivå.

Hvem eier CoCos? 

CoCos-innehavere er private investorer og private banker, som tiltrekkes av disse produktene fordi de generelt gir høy avkastning, men med høyere risiko.

Disse instrumentene er spesielt utbredt i Europa, i motsetning til i USA hvor bankene foretrekker å utstede preferanseaksjer.

Den andre fordelen med disse instrumentene er at de er obligasjoner: de har prioritet over kapitalen i et selskap ved konkurs og anses som suverene (tar prioritet) sammenlignet med aksjer.

I teorien, i tilfelle konkurs, bæres tapene først av eierne av aksjene, deretter av eierne av obligasjonene (sistnevnte har generelt rom for å få tilbake deler av investeringen).

Aktiveringen av denne konverteringsmekanismen avhenger av typen trigger som er valgt og tapsabsorpsjonsmekanismen – begge angitt i dokumentasjonen for hver obligasjon.

Opprinnelsen til CoCos

På slutten av 2000-tallet ble CoCos sett på som en praktisk løsning for å gjøre det mulig for banker å skaffe kapital og oppfylle regulatoriske krav uten å ty til offentlig støtte.

Investorer er generelt motvillige til å skaffe kapital til finansinstitusjoner i tider med økonomisk stress.

I ekstreme scenarier, som 2008, var det offentlige myndigheter som kan måtte skyte inn kapital i finansinstitusjoner for å unngå deres kollaps og påfølgende skadelige konsekvenser for økonomiene. Som følge av finanskrisen ble såkalte CoCos vanlig i banksystemet. Denne typen obligasjoner kan konverteres fra gjeld til egenkapital ved for eksempel en krise, der banken risikerer å komme til kort med lovkravene til kapital, ved å øke antall aksjer.

Hovedformålet med CoCos er å være en finansieringskilde for finansinstitusjoner i krisetider.

Som Stefan Avdjiev, Anastasia Kartasheva og Bilyana Bogdanova påpeker i en artikkel publisert av Bank for International Settlements (BIS) i september 2013, er hovedformålene deres 1) automatisk absorpsjon av tap før institusjonen blir insolvent; 2) graden av tapsabsorpsjon avhenger av kapitaliseringsgraden til den utstedende institusjonen; 3) deres operasjon må unngå risikoen for manipulasjon.

Frigjøringsmekanismer

Den utløsende mekanismen til CoCos er et sentralt trekk ved disse finansielle instrumentene.

En CoCo kan ha en eller flere triggere («triggere») som er avhengige av mekaniske regler eller etter regulatorers skjønn.

For eksempel kan tapsabsorberende mekanismer aktiveres hvis en utstedende banks kapital faller under en viss prosentandel av dens risikovektede eiendeler, eller et annet mål på kapital som netto eiendeler eller markedsverdi.

Tapsabsorpsjon

Det andre sentrale trekket ved CoCos er tapsabsorpsjonsmekanismen, som kan ha to funksjoner: konvertering til aksjer eller nedskrivning av obligasjonens nominelle verdi («Principal nedskrivning»).

Konverteringen av gjeld til egenkapital kan være basert på utstedende banks aksjekurs eller en bestemt pris, eller en kombinasjon av begge.

Avhengig av om markedsprisen eller en forhåndsbestemt pris benyttes, er risikoen for utvanning for eksisterende aksjonærer ikke den samme (høyere for en pris som ikke er definert på forhånd).

Den andre metoden består av en avskrivning av obligasjonens nominelle verdi, som kan være delvis eller total.