Til tross for den nylige oppgangen i aksjemarkedene, ifølge våre anslag for virkelig verdi, ser europeiske bankaksjer fortsatt undervurderte ut. I løpet av de siste seks månedene har Morningstar Eurozone Large-Mid Banks Index steget med 41,38 % (i euro per 24.01.2023), men bankene i eurosonen har fortsatt rom for å styrke seg. Enda billigere er sveitsiske og engelske bankaksjer som for tiden handles med rundt 20 % rabatt i forhold til våre anslag for virkelig verdi.
Vi fortsetter å se verdier i de fleste europeiske bankaksjer vi dekker, da vi ikke tror markedet fullt ut setter pris på effekten av en retur til positive korte renter. En retur til lønnsomhet på innskudd er en strukturell endring i lønnsomheten som vi mener ikke gjenspeiles i dagens verdivurderinger.
Fra et grunnleggende synspunkt har europeiske bankers lønnsomhet forbedret seg så langt og balansene deres ser solide ut. Selv om dette høres ut som gode nyheter, bør investorer også huske på at makromiljøet er i utvikling. Investorer bør vurdere innvirkningen flere scenarier kan ha på selskapets ytelse og kapitalstyrke.
Inflasjonen i euroområdet er fortsatt svært høy med 10 %, men i desember så vi tegn til endring i form av en nedgang – den første på 17 måneder. Dette er gode nyheter for europeiske forbrukere, men hadde en blandet innvirkning på bankenes bunnlinjer. Høyere renter økte de fleste europeiske banker sine netto rentemarginer og inntjening, og derfor kunne moderat inflasjon begrense oppsiderisikoen til inntjening fra høyere renter, men det kunne også begrense nedsiderisikoen. Tidligere har investorer byttet til vekstaksjer fra verdiaksjer når renteforventningene har dempet seg, og europeiske banker er fast inventar i denne kategorien.
En nærmere titt på lønnsomheten til europeiske banker
Selv om inflasjonen avtar i Europa, er den fortsatt på det høyeste nivået på 30 år, og sentralbankene vil fortsette å prøve å nå inflasjonsmålet på 2%.
Den europeiske sentralbanken vil trolig heve renten med 3 % frem til andre halvdel av 2023, det samme vil Sveriges Riksbank og Bank of England. Det forventes at den britiske økonomien vil trenge en rente på 4 % eller høyere i år for å temme inflasjonen ordentlig. Selv om inflasjonen i Sveits bare er litt over målet på 2 %, har den sveitsiske nasjonalbanken hevet lånekostnadene til 1 % basert på valutahensyn.
Når rentene stiger, stiger også swaprentene, som måler markedets forventninger til 5-årsrenter. Høyere kortsiktige renter vil ha en umiddelbar positiv innvirkning på bankenes netto rentemarginer (NIM) i euroområdet ettersom bankene betaler nær null for privatinnskudd, men kan investere dem til bytterenten. Men den raske økningen i swaprentene kommer også med en nedside, da den har presset boliglånsspreadene, det vil si forskjellen mellom aktivaavkastning (som boliglån) og swaprenter. Boliglånsrentene er spesielt viktige for ABN Amro og ING Group, da boliglån utgjør 40 % av de to bankenes totale eiendeler.
Europeiske banker har begynt å justere boliglånstilbud og vi forventer at de vil justeres ytterligere opp. Det betyr at bankene vil oppleve videre utvidelse av netto rentemarginer, men det vil ta litt mer tid for de som er sterkt eksponert mot boliglånsrentene.
Ser vi på andre inntektskilder, viser data en nedgang i både investeringsbank- og handelssegmenter i 2022, mens inntekter fra rente, valuta og råvarer holdt seg ganske bra.
3 ting europeiske bankaksjeinvestorer bør se på
Europeiske banker er godt kapitalisert selv etter store aksjonærutbetalinger i 2022. Det er imidlertid tre ting vi mener investorer bør holde øye med, spesielt nå som rentene stiger, og de flatende rentekurvene bekrefter at markedet forventer en resesjon over hele Europa.
Statlig kredittrisiko: Høyere inflasjon og lavere langsiktig økonomisk vekst er en påkjenning for tungt gjeldsatte europeiske økonomier, noe som gjenspeiles i den økende statskredittrisikospreaden. Kredittspreader for europeiske statsobligasjoner er en viktig beregning som analytikere ser på, ettersom bankene er de primære eierne av europeiske statspapirer. Den europeiske gjeldskrisen viste hvordan en forverring i et lands kredittvurdering kan påvirke et lands finansielle system og tynge en økonomi.
Nedskriving av tap: Med sannsynlige nedgangstider over hele Europa i 2023, forventer vi at nedskrivninger av tap vil øke. Lav arbeidsledighet og høy etterspørsel etter arbeidskraft kan dempe effektene av en resesjon på husholdningene. Når det er sagt, ettersom flere husholdninger må refinansiere boliglån, bør utlånstapene øke i 2023.
Bedriftslånebok: Europeiske banker klassifiserer flertallet av sine bedriftslånebøker som under investeringsgrad. De siste årene har europeiske selskaper brukt ultralave renter for å øke belåningen betydelig, men nå, med høyere lånekostnader, kan det bli vanskeligere for selskapene å betjene gjelden sin. Av denne grunn tror vi at banker som er sterkt eksponert mot bedriftslån er mer sårbare i denne konkurransen.
Morningstars beste ideer for europeiske bankaksjer akkurat nå
ABN Amro Stock (ABN) handles for tiden til 0,6 ganger den bokførte verdien og med 13 % rabatt i forhold til vårt estimat for virkelig verdi (per 24.01.2023). I løpet av det siste tiåret har markedet verdsatt selskapet til 0,8 ganger bokført verdi. Vi tror ikke at det har skjedd noen fundamentale strukturelle endringer hos ABN Amro som kan rettferdiggjøre at det handles med en betydelig rabatt i forhold til det langsiktige historiske snittet. ABN Amro tilbyr investorer en god eksponering mot høyere renter og mulighet for en betydelig avkastning på overskuddskapital gjennom særskilt utbytte eller tilbakekjøp av aksjer. I motsetning til mange av sine europeiske konkurrenter, har ABN Amro ennå ikke dratt nytte av høyere renter.
For Lloyds, som handles til bare 0,7 ganger bokført verdi og med 35 % rabatt på vår virkelige verdi (per 24.01.2023), ser ikke dagens priser ut til å reflektere Lloyds' sanne lønnsomhetspotensial. Basert på den progressive utbyttepolitikken anslår vi at Lloyds for tiden handles til en utbytteavkastning på 5 %. Videre antar vi at banken kan gi ytterligere 1,6 % avkastning til aksjonærene via tilbakekjøp av aksjer i år.
.jpg)
