Kina-aksjer: Veien mot ingensteds

Det er ikke det at USA klarte seg dårlig. Økonomien deres vokste raskere enn økonomien i de andre ledende markedene. USA var heller ikke spesielt treg etter sine egne standarder. Ikke på noe tidspunkt i amerikansk historie – ikke i kolonitiden, ikke i jernbanetiden, og heller ikke i etterkrigstidens glansdager – har den amerikanske økonomien noensinne utviklet seg med noe som ligner Kinas nylige tempo. Den relevante historien er ikke USAs tilbakegang, men Kinas spektakulære fremgang.

En ydmyk begynnelse

Å sette hvert lands 1992-produksjon til 100 er nyttig for å sammenligne påfølgende bevegelser. Men indeksering av resultatene mørklegger Kinas opprinnelige fattigdom. Det er lett å glemme hvor fattig Kina var for bare én generasjon siden. Ifølge tall fra 2015, uttrykt i amerikanske dollar, var Kinas BNP per innbygger i 1993 på $1100 – en sjettedel av Chiles produksjon. På grunn av størrelsen til landet, var ikke Kina en økonomisk bakevje, men heller ikke en storspiller.

Det er ingen hemmelighet at ting er veldig annerledes i dag. Mens Kina sto bak flere andre land i å utfordre USAs dominans i 1993, regnes det i dag som USAs eneste seriøse utfordrer. Dessuten, gitt de to landenes vekstrater, vil Kina forbigå USA en gang rundt 2030 og dermed bli verdens største økonomi.

Kinas økonomiske utvikling har overgått nesten alle prognoser. Man skulle derfor tro at landets aksjemarked, som gjenåpnet etter et 41-års opphold i 1990 og fulgt av en MSCI-aksjeindeks siden 1993, ville ha steget til vers.  En tidobling av nasjonalformuen burde tross alt representere en enorm mulighet.

Tjene på vekst?

Tenk for eksempel på hvordan forretningsformuer i USA fra 1993 til 2020 økte USAs BNP med 85%. I løpet av den tiden vokste nasjonens bedriftsoverskudd før skatt fra 2 billioner dollar til 8,7 billioner dollar. Når vi fjerner effekten av inflasjon krymper tallet til 4,9 billioner dollar, men det utgjør fortsatt en økning på 145% i selskapsinntekter, som er godt over økonomiens vekstrate. For hver dollar i BNP-ekspansjon, opparbeidet amerikanske virksomheter 1,70 dollar i overskudd før skatt. 

Det amerikanske aksjemarkedet presterte selvfølgelig mye bedre enn det. For det første gir børsnoterte aksjer utbytte, så selv om aksjene deres hadde handlet til samme pris/fortjeneste-forhold i 2020 som i 1993, ville aksjeavkastningen ha oversteget disse selskapenes inntektsvekst. For det andre forble ikke aksjemarkedets pris/fortjeneste-forhold flatt, men økte i stedet. Av en tredje grunn, økte noen selskaper sin rapporterte inntjening ved å kjøpe tilbake aksjene sine.

Gitt hvordan amerikanske virksomheter utnytter landets beskjedne økonomiske vekst ved å øke fortjenesten deres, og dermed aksjekursene, ville en satsing mot skyene sett ut til å være grensen for kinesiske aksjer. På slutten av 1990-tallet kom Wall Street-strategene med den ideen. Jeg husker tydelig en tale på en finansrådgiverkonferanse i 1998, hvor det ble gitt råd om å se til Kina. Klientene deres kunne starte med å kjøpe aksjene til multinasjonale selskaper som opererte i Kina, og senere kunne de investere direkte i kinesiske selskaper. Han mottok stående applaus.

Det var dog et dårlig råd. Siden 1. januar 1993, målt ved MSCIs indeks, har kinesiske aksjer vært bak de andre store økonomiene.

Resultatet er enda verre enn det først så ut. Etter inflasjon forsvinner den nominelle 1,5% årlige gevinsten fullstendig. I reelle termer har ikke kinesiske aksjer tatt veien til ingensteds, men de har dratt mot et sted som er betydelig varmere, og faller 1,8 prosentpoeng per år.

To begrensninger

Det er vanskelig å måle resultatene til kinesiske aksjer. Som en fremvoksende børs, med ulike regler og restriksjoner som begrenser aktiviteten til utenlandske investorer, byr det kinesiske aksjemarkedet på utfordringer for indeksører. En leverandørs forsøk på å fange den generelle kinesiske markedsplassen kan avvike betydelig fra en annens. I løpet av den samme perioden steg for eksempel S&P/IFCs kinesiske aksjeindeks med 4,73% per år, som er hele 3 prosentpoeng bedre enn det MSCI rapporterte.

Selv om det er urovekkende for de som forventer forutsigbarhet fra organisasjoner som utfører undersøkelser, er dette avviket immaterielt for denne spalten. Hvorvidt kinesiske aksjer har tapt penger i reelle termer, som MSCIs tall indikerer, eller har oppnådd en beskjeden fortjeneste, som rapportert av S&P/IFCI, spiller ingen rolle. Hovedpoenget er at til tross for landets enestående økonomiske oppsving, har aksjene falt. Investorer hadde hatt det bedre med å eie amerikanske statsobligasjoner.  

Det bør også bemerkes at etter et bunnløst første tiår, først påvirket av den asiatiske finanskrisen i 1997 og deretter av den globale børsnedgangen i 2000-2002, viste kinesiske aksjer gode resultater i nesten 20 år.

Men i det siste har de snublet stygt igjen, skremt av president Xi Jinpings nedslag på gründere og av problemer med Kinas enorme – og helt avgjørende – eiendomsmarked. Denne gangen stemmer S&Ps tall overens med tallene til MSCI: Kinesiske aksjer har mistet 30% av verdien de siste 12 månedene.

Ser fremover

Kort forklart har kinesiske aksjer skapt forvirring når det gjelder rimelige forventninger. Selv de som bestrider at generell økonomisk bedring fører til aksjemarkedssuksess kan ha gitt et unntak for Kina, gitt omfanget av landets oppsving og dets politiske stabilitet. I så fall ville de tatt feil. Det kritiske spørsmålet er naturligvis hvorfor. Mandagens spalte vil ta for seg dette.  

John Rekenthaler (john.rekenthaler@morningstar.com) har forsket på fondsbransjen siden 1988. Han er nå spaltist for Morningstar.com og medlem av Morningstars investment research department. John er rask til å påpeke at selv om Morningstar vanligvis er enig i synspunktene til the Rekenthaler Report, er hans synspunkter hans egne.