Aksjemarkedet er ikke økonomien

Til min overraskelse steg aksjer i 1982. S&P 500 økte 21,6% i løpet av året, godt over gjennomsnittet. Det ga ingen mening for meg. Ikke bare økte arbeidsledigheten, men sesongjustert bruttonasjonalprodukt falt i løpet av hvert kvartal i 1982. Media kalte det "Reagan-resesjonen." (Det var først senere at jeg innså at presidenter ikke forårsaker verken aksjekrakk eller kursfest).

Det jeg ikke visste, fordi jeg da ikke var investor, er at aksjekurser bare er svakt tilknyttet generelle økonomiske forhold. For det første ser aksjer mot forventet fremtidig utvikling i stedet for å dvele ved dagens situasjon. For det andre påvirker verken sysselsettingsstatistikker eller BNP-vekst direkte aksjekursene. De viktigste driverne er i stedet to sett med forventninger: 1) fremtidig fortjeneste og 2) fremtidig rente, hvor sistnevnte brukes til å diskontere førstnevnte.

Frakoblet

Senere fikk jeg vite at det er vanskelig å til og med finne et indirekte forhold mellom et lands BNP-vekst og dets fremtidige aksjemarkedsavkastninger. I kanskje den mest siterte av slike studier fant London Business School-professorene Elroy Dimson, Paul Marsh og Mike Staunton en negativ korrelasjon mellom nasjonal BNP-vekst per innbygger og aksjeavkastningene. (Da samlet BNP-vekst ble erstattet, ble korrelasjonen litt positiv.)

I teorien vil ekspansjon gagne bedrifter. I praksis er det mange faktorer som innvirker på om den generelle suksessen i en økonomi reflekteres i bedriftenes bunnlinjer. Bedriftsledelser kan ødelegge ved å ta dårlige investeringsbeslutninger. Arbeidere kan ta gevinstene i stedet, via lønnsinflasjon. Eller at regjeringer kan nyte fordelene gjennom korrupsjon eller overdrevent høye skatter. Økonomien er ikke aksjemarkedet.

Dette året har forsterket den leksjonen kraftig. Uoffisielt er arbeidsledigheten for tiden langt over toppunktet i 1982, selv om det offisielle tallet er lavere ettersom de ikke inkluderer arbeidere som har blitt tilsidesatt, men som forventer å gå tilbake til sine stillinger. BNP-nedgangen på 4,8% i første kvartal var dypere enn BNP-nedgangene man måtte lide i 1982, og selvfølgelig var det bare begynnelsen. Andre kvartals BNP-nedgang var 31,4%.

Likevel har aksjer hatt en sterk opptur, selv om de økonomiske nyhetene har forverret seg. (Da aksjekursene begynte å stige i slutten av mars, var konsensus for BNP-utsiktene i andre kvartal en reduksjon på 18%. Siden den gang har aksjekursene steget jevnt, mens BNP presterte mye dårligere enn forventet).

De få og de mange

Overskriftene forteller ikke hele historien. S&P 500 har hentet seg kraftig inn og er opp cirka 4% hittil i år. Aksjeindekser for små selskaper er i rødt, selv om de har redusert årets tap til ensifrede tall.

Likevel, ettersom store selskaper står for rundt 80% av verdiene i det amerikanske aksjemarkedet, gjenspeiler resultatene de fleste investorers erfaringer. Og disse erfaringene har vært gode sammenlignet med den forferdelige situasjonen i den totale økonomien. Ytterligere to faktorer har svekket den allerede svake tilknytningen. Den ene er det økende avviket mellom bedrifter som "har" og som "ikke har". Den andre har vært den føderale regjeringens aggressive inngrep.

Mens de fleste bedrifter i beste fall sliter, blomstrer noen lykkelige få. Dette faktum gjenspeiles ikke bare i resultatgapet mellom store og små selskaper, men også av de ulike skjebnene mellom børsnoterte- og private selskaper som følge av sosial distansering. Fordi børsnoterte selskaper opererer nasjonalt (hvis ikke internasjonalt), har de vanligvis teknologien som behøves for å konkurrere under sosial distansering. Lokale virksomheter, derimot, er mer sannsynlig fysiske butikker som blir hindret av bevegelsesbegrensninger.

Med andre ord, at millioner av arbeidere har blitt sagt opp av lokale virksomheter - eller nasjonale firmaer i bransjer som har blitt ødelagt, som flyselskaper og hoteller - er relativt uvesentlig for aksjene som drar markedet. Så lenge permitteringene ikke fører til ringvirkninger, der de bredere økonomiske elendighetene påvirker inntektene, kan aksjene deres ganske logisk øke selv når andre virksomheter faller.

Nok en gang, "The Fed Put"

Dette visste jeg for seks måneder siden. Det jeg ikke skjønte var at ringvirkningen ikke ville forekomme, i hvert fall ikke per dags dato. En årsak har vært bankenes relative robusthet, som har forhindret den økonomiske panikken som herjet aksjemarkedet i 2008. Glade banker gir ikke alltid glade aksjekurser, men ulykkelige banker fører uunngåelig til elendighet. Imidlertid ligger ikke den andre forklaringen i markedet, men i stedet hos de som overvåker markedet: Den føderale regjeringen har vært en meget sjenerøs vert.

Både Federal Reserve og Kongressen har gjennom CARES bill (Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security) strødd penger over økonomien. Slike handlinger har bidratt til å bevare forbrukernes kjøpekraft. I tillegg har de oppmuntret aksjeinvestorer ved å demonstrere at begge de store partiene - det har vært liten uenighet på begge sider av midtgangen - vil bruke det de mener er nødvendig for å opprettholde en viss fremtoning av normalitet.

Statlig inngripen er den nye og oppdaterte versjonen av "The Fed Put": Ideen om at Federal Reserve alltid kan støtte aksjekurser, når det er ønskelig, ved å kutte korte renter. Disse rentene er for tiden på null slik at det spillet ikke lenger kan spilles. Men Federal Reserve kan fortsette sin nyere teknikk; å kjøpe obligasjoner på det åpne markedet og oversvømme bankene med likviditet, og Kongressen kan vedta nye stimulansepakker. Det vil den sannsynligvis.

Om en slik aktivitet vil gagne investorer mer enn arbeidstakere, gjenstår å se. Så langt har det gjort det.

John Rekenthaler has been researching the fund industry since 1988. He is now a columnist for Morningstar.com and a member of Morningstar's investment research department. John is quick to point out that while Morningstar typically agrees with the views of the Rekenthaler Report, his views are his own.