Bør obligasjoner fortsatt være en del av den tradisjonelle 60/40 porteføljen, gitt deres lave renter og antagelig lave fremtidige avkastning?
Den formuleringen undervurderer saken. I disse tider gir ti-årige amerikanske statsobligasjoner en avkastning på cirka 0,70%. Forutsatt at den forventede 10-årige inflasjonen på 1,64% blir en realitet, vil inntektene fra 10-årige statsobligasjoner være cirka 1 % lavere enn de økte levekostnadene per år.
(Ettersom målet med å investere i det minste er å bevare kjøpekraften, og ideelt sett øke den, kan man legitimt spørre seg om statsobligasjoner til dagens priser i det hele tatt er "investeringer". Kanskje de i stedet bør betraktes som en elektronisk versjon av madrassfyll).
Men hvis rentene faller ytterligere, vil utbetalingen på 0,70% se relativt attraktiv ut. I et slikt scenario vil statsobligasjonen øke i pris og dermed øke totalavkastningen. Allikevel blir regnestykket fortsatt begredelig. For eksempel, hvis den amerikanske styringsrenten skulle nå null i 2025, ville den 10-årige statsobligasjonen være verdt $ 1035. Totalavkastningen over den femårsperioden ville vært 1,4%, fortsatt lavere enn forventet inflasjon.
Så, det kan være et legitimt spørsmål å stille om den tradisjonelle 60/40 allokeringen fortsatt er aktuell. Den underliggende antagelsen om balanserte porteføljer er at allokeringen til obligasjoner, selv om den er konservativ, også vil være lønnsom. Den antagelsen møtes nå med dyp skepsis.
Gjeld i fremvoksende markeder
Ikke egentlig. De fleste kategorier av amerikanske obligasjonsfond gir høyere rente enn statsobligasjoner, og har dermed sannsynligvis bedre langsiktige avkastningsutsikter. Men ettersom kredittpremiene er relativt lave, og avkastningen for BBB selskapsobligasjoner er moderate 1,8 prosentpoeng høyere enn statsobligasjonene, er ikke belønningen stor for å påta seg kredittrisiko. I tillegg reduseres diversifiseringen av å bytte ut statsobligasjoner mot selskapsobligasjoner, siden verdipapirer av lavere kvalitet beveger seg mer i takt med aksjemarkedet.
Det er heller ingen løsning å dra utenlands, ettersom avkastningen på amerikanske statsobligasjoner overstiger de fleste andre utviklede markeder. For eksempel gir Japans 10-årige statsobligasjoner pinglete 0,02%, mens de i Tyskland, Frankrike, Nederland og Sveits har negative utbetalinger. Hvis ikke dollaren svekkes, og dermed gir den internasjonale obligasjonsinvestoren kapitalgevinster, vil madrassen være en investeringsforbedring! (Forutsatt at soverommet ikke brenner ned).
En mulighet, som jeg nevner foreløpig, er statsobligasjoner i fremvoksende markeder, som gir omtrent 4% og som for de største markedene med stor sannsynlighet er sikre investeringer. (Kina vil ikke misligholde i nærmeste fremtid). Dessverre har statsobligasjoner i fremvoksende markeder en tendens til å miste verdi når det globale aksjemarkedet faller, så de har ikke spesielt gode diversifiseringsegenskaper.
Kan alternative investeringer erstatte obligasjoner?
Kanskje de kan. Jeg har lenge vært skeptisk til alternative investeringer som markedsnøytrale, forvaltede futures eller valutafond, fordi resultatene deres ikke har rettferdiggjort den ytterligere risikoen. For eksempel, blant fond, klarte ikke disse tre kategoriene engang å øke med 1% per år det siste tiåret (per slutten av august 2020), mens mellomlange obligasjonsfond med høy kvalitet økte 3,6% per år.
Den matematikken har endret seg. Det er sant at det er uklart om alternative investeringer vil slå obligasjoner i fremtiden, i motsetning til å bli med dem på den nominelle verdiøkningen, mens deres realverdier forvitrer. Det kan hende, som det siste tiåret har vist, at de lønnsomme alternative investeringene var dempede versjoner av aksjemarkedet slik som long-short aksjefond og opsjonsbaserte fond, mens de alternative investeringene som faktisk tilbød diversifisering, ikke rørte seg av flekken. Det ville ikke være til hjelp.
Likevel, i motsetning til mine tidligere synspunkter, vil jeg nå vurdere å bruke alternative investeringer med balanserte midler. Ikke som en fullverdig erstatning for obligasjoner, men som en delvis erstatning sammen med andre investeringer. For eksempel, i stedet for den konvensjonelle blandingen av 60% aksjer og 40% obligasjoner, kan jeg ha 60% aksjer, 16% obligasjoner, 8% alternative investeringer, 8% gull futures og 8% kontanter. (Dette er kun en rent hypotetisk portefølje, da jeg verken eier en balansert portefølje eller gir råd til klienter).
Jakten på diversifisering
Når man holder en diversifisert portefølje av risikable investeringer, håper man at hver aktivaklasse vil trekke sin egen vekt. Ellers kan man bare eie statskasseveksler, som historisk har gitt en flat langsiktig realavkastning, der den nominelle avkastningen i hovedsak samsvarer med inflasjonen.
Det kan gjøres unntak for eiendeler som konsekvent går opp når resten av porteføljen går ned, og dermed gjør diversifiseringsfordelen så kraftfull at den kan overvinne beskjeden (men ikke høy) negativ avkastning. Men statsobligasjoner har ikke den diversifiseringsegenskapen, siden de har en tendens til å bevege seg sammen med aksjemarkedet når inflasjonen uventet øker. Obligasjoner av høy kvalitet er en utmerket sikring mot lavkonjunkturer - men ikke nødvendigvis mot andre årsaker til nedganger i aksjemarkedet.
Når det er sagt, kan man bare jobbe med det finansmarkedene tilbyr. Førti år tilbake kunne investorer velge fra et bredt utvalg av verdipapirer som ga høy avkastning – obligasjoner av alle slag, sammen med de fleste aksjer. De nyter langt færre slike muligheter i dag. I et slikt klima må investorer bite tennene sammen og fortsette å eie statsobligasjoner, bare for å oppnå diversifisering. En slik beslutning ville være fornuftig. Men som tidligere antydet, vil de sannsynligvis nå ønske å redusere allokeringen noe, gitt dagens priser.
