Et lite forbehold
Se Morningstars ordliste for shortsalg/lånesalg her.
Kardinalregelen når det gjelder investeringsråd er at rådene lyder klokest når de er som dummest. Den mest populære investeringstalen jeg har hørt, og som ble møtt med stående ovasjoner, var å kjøpe alt relatert til Kina. Dette var to måneder før Asia-krisen i 1997.
Denne kommentaren er skrevet med fare for at man står i en tilsvarende situasjon. Den kommer til bordet etter 8 år med rally i både obligasjoner og aksjer, og i denne perioden ville en lånesolgt-strategi vært på sitt dårligste, og investors tillitt til hedgefond-lignende strategier er tynnslitt. Som mine argumenter vil gjøre det klart, jeg er ikke sikker på om lånesalg noen gang er en klok idé, men hvis man på død og liv skal låneselge verdipapirer, så kan nå være et godt tidspunkt. Dermed kan denne artikkelen i etterkant vise seg å være et kontrært tegn.
Selv om timingen skulle vise seg å være dårlig, så vil jeg til mitt forsvar si at jeg har tenkt å skrive artikkelen lenge, etter at jeg så hvordan lånesalg ble portrettert i filmen «The Big Short». Deretter har CFA instituttet publisert en artikkel om temaet «Lessons from a Legendary Short Seller», så mine tanker er ferske og hensikten er god.
Vanskelig for hjernen
Filmen «The Big Short» viser på en artistisk måte angsten rundt lånesalg. Psykologisk sett virker taktikken motsatt av hvordan andre investorer tenker. Det å eie verdipapirer krever optimisme, både på dagens situasjon og fremtiden. Investorer som kjøper en aksje eller et verdipapir ønsker at gode ting skal skje. De som har lånesolgt ønsker det motsatte. Suksessfulle kjøp av verdipapirer er feel-good historier for alle involverte. Har man tjent på lånesalg, så er dette ikke tilfellet.
Det tenderer til å gjøre låneselgere til en pariakaste. Selskapenes øverste ledere misliker dem, analytikerne på Wall Street misliker dem. De som har kjøpt aksjene misliker låneselgere. Det er ikke bare at låneselgere gjør suksess basert på andres forfall. De har også et tankesett som er bannlyst blant de ordinære. Låneselgere blir mislikt, og de fleste foretrekker å ikke bli mislikt. Det at lånesalg ikke passer hvermansen kommer frem i filmen, hvor de fleste av heltene var, for å si det på en pen måte, konvensjonelt sett unormale.
The Big Short illustrerer også effektivt den vanskelige matten rundt lånesalg. Kjøp en aksje, og ditt finansielle engasjement er fullendt, dersom du ikke kjøper med gjeld. Du vil ikke bli bedt om å sette inn mer penger. Ved lånesalg er det motsatt, dersom det går dårlig i starten, blir du bedt om å sette inn mer penger som margin.
Dette er ukomfortabelt. Det er vanskelig nok å få et marginkrav når du investerer dine egne penger, de friske pengene kan være gode penger som blir kastet etter dårlige. Men det er enda vanskeligere å gjøre det med andre menneskers penger, og deretter bli tvunget til å forklare hvorfor. Det var tilfellet med The Big Short Michael Burry, portrettert av Christian Bale, som ble raskt forlatt (og hatet) av sine kunder.
Tre terskler
I filmen ble låneselgernes problemer til slutt belønnet. Vi visste det før vi så filmen, det ville vært en helt annen film, med et helt annet budskap om personene hadde tapt skjorta. I det virkelige liv vil ikke alle lånesolgte handler som starter dårlig ende godt. Mange lånesolgte posisjoner starter med å tape penger, for deretter å tape enda mer.
Lånesalg gir investorer to muligheter til å feile.
En måte er rett og slett at man tar feil. Det å ha lånesolgt er ikke ensbetydende med å være immun mot investeringstabber. På slutten av 90-tallet fortalte en forvalter meg at Amazon var som et pyramidespill, desto mer selskapet solgte, desto større ble tapene. Det gjorde Amazons aksje til en helt sikker kandidat til lånesalg. Jada.
Den andre måten er dersom du faktisk har rett rundt de fundamentale forhold, men at du er altfor tidlig ute. CFA-artikkelen snakker om et slikt tilfelle, hvor en forvalter på 70-tallet mente at det høyprofitable kasinoet Atlantic City ville bli utkonkurrert av Las Vegas. Han fikk til slutt rett, men han ble tvunget til å stenge den lånesolgte posisjonen med et tap på $350 millioner, ettersom Resorts aksje steg fra $15 til $190 på bare et par måneder.
Sist, men ikke minst, den naturlige retningen for aksjer på lang sikt er oppover. De fleste selskaper, de fleste årene, genererer mer kontanter enn de deler ut, så på slutten av året sitter de på mer egenkapital enn det de startet året med. Økonomiske resesjoner kan endre denne enkle logikken, og økende renter kan skape andre problemer, men faktum forblir at de som låneselger aksjer gjør det med oddsen mot seg. For å lykkes må låneselgere 1. ha rett rundt selskapets fundamentale forhold 2. at disse fundamentale forholdene blir allment akseptert av øvrige investorer, jo før jo bedre og 3. dra nytte av markeder som er nøytrale til negative.
Dette er tre formidable punkter som må være tilstede for å lykkes. Det er tider hvor alle disse tre faktorene vil innrette seg. Kanskje vil 2017 bli det året, men det er ikke måten jeg vil vedde på. Dette er et spill hvor det er altfor vanskelig å spille kortene riktig.
.jpg)
