Disclaimer: Artikkelen er skrevet av Stig Tønder, forvalter av Delphi Global. Gjengitt med tillatelse fra Delphi Fondene. Ytringer i denne artikkelen trenger ikke nødvendigvis å harmonere med Morningstars oppfatninger.
Sett i lys av makrouroen som herjet gjennom fjoråret, var avkastningen i verdens aksjemarkeder påfallende god. Oppgangen forklares i hovedsak med at mange børsnoterte selskaper leverte gode resultater i et utfordrende år. Samtidig begynte enkeltaktører igjen å ta posisjoner i aksjemarkedene. Vi forventer at utviklingen vil forsterkes i 2013.
Ser seg blind på BNP
Det var stor volatilitet i de globale finansmarkedene gjennom 2012. Det kortsiktige bildet var styrt av gjeldsproblemer og politikernes håndtering av disse – på mange måter en reprise av 2011, men hvor investorenes bekymringer i større grad handlet om global BNP-vekst, fremfor kortsiktig brannslukning. Det er en vanskelig øvelse å spå fremtidig BNP-vekst, og det var i hvert fall ikke noe enklere enn "normalt" i 2012. Den kinesiske økonomien bremset kraftig opp, den europeiske økonomien sto mer eller mindre stille, mens lyspunktet USA kunne vise til moderat vekst. Selv om man treffer noenlunde rett med BNP-prognoser, er det ikke nødvendigvis en direkte sammenheng mellom BNP-vekst og aksjemarkedets utvikling år for år. Det er imidlertid ingen tvil om at selskapenes inntjening vokser med BNP over tid, og at aksjekursene øker med inntjeningen i selskapene over tid.
Litt forenklet var det tre overordnede makrobekymringer som preget aksjemarkedene i 2012: Den europeiske gjeldskrisen, Kinas vekstutsikter, samt det amerikanske valget og "fiscal cliff".
Viktige grep tas i eurosonen
Da vi gikk inn i 2012 pekte vi på to viktige forhold som måtte løses i eurosonen: Først og fremst måtte landene som hadde stått for et ikke bærekraftig overforbruk få på plass langsiktige planer for kostnadskutt, samtidig som man kombinerte det hele med vekstinitiativer. I tillegg mente vi at EU og ECB måtte stille med nødvendig kapital for å holde rentene lave, samtidig som bankene trengte rekapitalisering.
Enkelte tar til orde for at fremdriften i eurosonen er treg, og at det først tas affære når situasjonen er akutt – uten at man gjør noe "ekstra" for å løse de underliggende problemene. I Delphi mener vi at de rette grepene tas, og at politikerne og sentralbankene neppe kunne ha gjort mer slik EU er konstruert i dag. Det vil alltid ta tid å jobbe seg ut av store gjeldsproblemer.
Vi er av den oppfatning at tilpasningene som foretas i eurosonen er gode og riktige, samt at stegene mot en bankunion er viktige. Et nødvendig tiltak som kom på plass i 2012, var at den europeiske sentralbanken åpnet for kjøp av statsgjeld fra kriselandene. Likviditet og rentenivå er avgjørende faktorer i dette løpet, og refinansieringskostnaden for mange av de utsatte landene har falt til dels betraktelig. Det samme har skjedd med bankenes finansieringskostnader.
Fremgangen i Europa er i sum oppløftende, men fortsatt mangler den økonomiske veksten.
Fortsatt fremgang i USA
Den amerikanske økonomien kunne vise til moderat vekst gjennom 2012, men samtidig med stadige forbedringer i arbeidsmarkedet og i boligmarkedet. De amerikanske bankene har kommet langt i rekapitaliseringen. Utlånstapene er fallende, og myndighetene selger seg igjen ned i selskapene som fikk hjelp under finanskrisen. Samtidig er USA inne i en spennende energirevolusjon, med utvinning av skifergass og skiferolje som hovedingrediensene. De største optimistene tror at USA i løpet av en tiårsperiode kan være selvforsynt med olje.
Mot slutten av fjoråret var det stor uenighet blant amerikanske politikere om håndteringen av den såkalte "fiscal cliff". Utfordringen var å komme til enighet om det amerikanske budsjettet. Riset bak speilet var automatiske budsjettinnstramninger og skatteøkninger som ville tre i kraft ved årsskiftet, og som i verste fall kunne påvirke veksten i USA og resten av verden negativt. At en form for enighet ville bli nådd før nyttår lå i kortene. Helt i mål kom imidlertid ikke politikerne, og enkelte forhold fikk en forskjøvet frist for enighet til utgangen av februar. De amerikanske børsene sees normalt på som en "trygg havn" i urolige tider. Som følge av dette var USA det størst enkeltlandet i Delphi Global gjennom 2012. Vi forventer at USA-andelen i fondet vil falle fremover.
Comeback for fremvoksende
I Kina så vekstavmatningen ut til å stabilisere seg mot slutten av 2012. Vi ser nå konturene av en myk landing for den kinesiske økonomien, som for øvrig er én av Europas viktigste handelspartnere. Industriproduksjonen og det innenlandske forbruket viser økt styrke, samtidig som det nye lederskapet ønsker å fortsette reformarbeidene. Det er en krevende og viktig jobb Kina gjør i forhold til å balansere veksten, samtidig som en vridning fra infrastrukturinvesteringer til en mer forbruksrettet økonomi skal foretas. Sistnevnte krever blant annet mindre privat sparing, bedre og billigere skolesystemer, sosiale sikringsnett og bedre sykeordninger.
Også for de øvrige fremvoksende økonomiene forventer vi lysere tider i 2013. De fleste har fått ned inflasjonen, noe som blant annet muliggjør en mer stimulerende økonomisk politikk. I tillegg vil fremvoksende økonomier få god drahjelp av troen på en generell bedring i verdensøkonomien fremover, godt ledet an av USA og Kina. Hvis forholdene utvikler seg i den retning vi tror, vil eksponering mot fremvoksende økonomier utgjøre en økt andel av Delphis porteføljer fremover – så vel direkte som indirekte.
Veien videre …
Vi går inn i 2013 med fornuftig prisede børser. Som en følge av de siste års dragning mot rentemarkedet, eier institusjonelle investorer i dag lite aksjer. Vi forventer at dette gradvis vil snu. De store sentralbankene fører en ekspansiv politikk og fortsetter å øke sine balanser. Selskapene er generelt i god forfatning, med sterke balanser og høye marginer. Risikoen i Europa har samtidig avtatt som følge av grepene som tas, noe som også har gitt bedre rentebetingelser for de søreuropeiske landene. Bankenes finansiering har også blitt lettere og billigere. Sist men ikke minst, både Kina og USA viser positive takter, samtidig som forventningene til aksjemarkedet og den globale økonomiske veksten er lave. Det taler til fordel for aksjer i 2013.
